债券发行日益成为融资租赁公司重要资金来源之一，所发行的债券品种包括资产支持证券、债务融资工具（包括短期融资券、超短期融资券、中期票据、定向融资工具）、公司债等。鉴于数据可得性，剔除仅发行私募债或定向融资工具、资产支持证券的主体，融资租赁业发行主体共35[1]家。
一、公司类型
本文所称的融资租赁公司为广义的概念，包括金融租赁公司及融资租赁两大类，其成立条件、监管部门、业务资格等差异甚大，对比如下：
表格 1 租赁公司分类——注册成立及监管等
金融租赁公司名称中应当标明“金融租赁”字样，此外，金融租赁公司的设立门槛包括实收资本、发起人条件、董事及高级管理人员资质等系列要求。2018年商务部办公厅下发《关于融资租赁公司、商业保理公司和典当行管理职责调整有关事宜的通知》（以下简称《165号通知》，融资租赁公司监管职能移交至银监会，据了解，目前已开始执行。
从股东发起背景，可以划分为银行系、厂商系及第三方租赁公司。其优劣势比较如下：
表格 2 租赁公司分类——股东背景
融资租赁兼具融资与融物的功能，实际运作中，租赁物大致可以分类几类：
一是飞机、船舶、轨道车辆等大型交通工具。大型交通工具项下的融资租赁单笔金额大、融资成本要求高、估值及租赁方案需契合融资方报表方面的特定要求，市场大多由金融租赁公司所占有，他们实施事业部制专业化运作，为客户提供专业化的解决方案。二是乘用车、工程机械、机床等运营性固定资产。三是管网等不具有处置功能的租赁物，该类融资租赁业务更接近于信用方式融资。
融资租赁公司的客户大致可以分为几类：一是城投类，主要以管网、工程合同等不具有处置功能的标的作为租赁物，绝大部分采取售后回租的方式进行融资；二是厂商类，租赁公司与厂商进行合作，获客及租赁物处置主要依托厂商，以直租方式为主。视双方的市场地位及议价能力，部分情况下，要求厂商履行回购责任。此外，租赁公司在该类业务中引入银行，资金由银行提供，租赁公司类似于“通道”，多数情况下为有追索权保理，与厂商共同承担业务信用风险。三是其他客户，例如教育医疗、电力等行业，租赁公司多实行事业部制，实行专业化运作。
二、行业发展
近年我国融资租赁行业呈现稳步发展态势，企业数量、注册资金及业务总量都在稳定增长。截止2017年末全国融资租赁企业（不含单一项目公司、分公司、SPV公司和收购海外的公司）总数约为9,090家，较上年底的7,136家增加了1,954家，同比增长27.4%；行业注册资金统一以1：6.9的平均汇率折合成人民币计算，约合32,031亿元，较上年底的25,569亿元增加6,462亿元，同比增长25.3%；融资租赁合同余额约为60,600亿元人民币，较2016年底的53,300亿元增加53,300亿元，同比增长13.7%。
表格3：租赁行业发展
整体来看，租赁行业近年呈现高速发展的态势，一方面与我国租赁业渗透率较低有关，行业空间相对较大；另一方面与影子银行收缩后，租赁公司作为融资渠道之一，受到的负面影响相对较小，反而受益于旺盛的融资需求。行业资产质量与宏观经济关联，但横向对比，融资租赁行业与银行业整体表现类似，其资产质量为各公司管理后的结果，投放项目及投后管理均为公司主动行为，整体表现将优于产业债发行主体。从2018年1-7月评级调整来看，租赁公司评级上调的为5家，下调的为2家。此外银行上调评级的共41家，下调评级的9家。
三、信用评估体系
融资租赁公司经营实质为赚取利差，其经营绩效主要取决于利差水平、信用风险管理能力，此外，其业务运营中还涉及外汇敞口以及资产负债项的期限错配，还会涉及市场风险以及流动性风险。本文对其信用资质评价包括定性及定量两部分，主要从基本情况、业务发展、风险管理多维度衡量。评分模型如下：
（一）基本情况
从股东背景来看，融资租赁公司的控股股东包括央企、地方国企、民营及外企四类。其中央企背景共19家，又可细分为金融系及产业系，金融系以大型国有银行及四大金融资产管理公司为主，产业系包华电集团、国家电力投资集团、国药控股、五矿资本、中航资本等下设的融资租赁公司。地方国企共10家，以省级为主，市级仅越秀租赁。对于外商融资租赁公司按实际控制人进行归属，如越秀租赁其实际控制人为越秀金控，归属为地方国企。已外债的外企背景的租赁公司仅狮桥租赁一家。
从注册资本（截止2017年末的数据）来看，介于3.43-126.42亿元，注册资本100亿元以上的仅平安租赁及国银金融租赁。
从公司类型来看，已发债主体中金融租赁公司共17家，包括11家为银行系金租、4家资产管理公司系金租、1家产业系（中国石油资本控股）金租；其余为融资租赁公司。整体来看，金融租赁公司普遍实力较强，融资租赁公司分化严重，既包括平安租赁、远东恒信、海通恒信等实力较强的企业，也包括丰汇、聚信等实力较弱的企业。
（二）业务发展
业务发展主要从总资产、净利润规模、净资产收益率、总资产增长率、净利润增长率以及融资能力进行评价，并设定负面清单评分。负面评分为评分扣减项，不设上限，主要从负面舆情、公司治理及内控机制、行业投向、客户集中度等综合判断。
融资租赁行业规模经济效应明显，资产及客户数的规模与企业的获客及风险管理能力相关，另一方面，专业化、精细化、科技化运作均基于强的规模效应。我们引入总资产及净利润作为评级指标。渤海租赁、远东租赁、交银租赁、国银租赁及民生租赁名列2017年总资产前五名，远东租赁、渤海金控、交银租赁、国银租赁及平安租赁名列2017年净利润的前五名。总资产、净利润呈现强相关性，但部分公司总资产与净利润落差较大，例如光大金融租赁总资产646.73亿元，与其总资产相当的公司为外贸金融租赁、海通恒信，但其盈利能力远落后于其余两家。聚信租赁总资产144.6亿元，但其净利润略超过康富租赁及中建投租，后两家总资产分别为前者的2.16倍及2.29倍。
从净资产收益率来看，大多介于8%-12%之间，低于8%的仅三家，分别为邦银金租、华电融资租赁及哈银金租。邦银金租实际控制人为安邦保险，股东背景对其业务开展存在一定负面影响。净资产收益率最高的两家公司为聚信租赁及丰汇租赁，分别为19.81%、30.42%。考虑到聚信及丰汇经营规模不大，远高于同业的盈利水平，可能与其放大风险偏好、做大表外杠杆有关。从其收入结构来看，聚信租赁手续费收入、融资租赁利息收入及其他收入占比分别为51：35：14，丰汇租赁融资顾问收入占比在50%以上。
此外，将营业收入/平均应收租赁净额可以作为生息率的参考指标，但由于无法将资产证券化等表外项目纳入，对于以融资顾问费用等其他收入占比较大的公司，该指标显示的收息水平会偏高，故不纳入评分体系。
（三）风险管理
暂只考虑信用风险指标，即不良资产率及不良应收租赁款覆盖率评估，市场风险、操作风险及流动性风险暂不纳入评估体系。不良率指标介于0-2.13%之间，除部分公司2017年方开始计提拨备外，不良资产覆盖率大多介于100%-400%之间。考虑到不良率与各公司资产分类认定的审慎性相关，不同公司间可比性较差，故引入公司当前诉讼及负面舆情作为佐证指标，对于披露前几大客户明细的，核查客户资信情况，对于分类偏离度较大的，风险管理给予最低评分。以下几家公司存在分类不审慎的情况：
丰汇租赁多笔委托贷款逾期及展期，其中国中医药有限责任公司逾期8.25亿元，经查询，国中医药已于2015年初即因票据无理拒付被诉，2016年涉及多宗金融借款等诉讼，2017年多次被列入失信补执行人。2018年丰汇租赁未更新评级，2017年评级报告仍显示其不良资产余额1.01亿元，客户风险恶化，资产分类极其不审慎。
企查查显示狮桥租赁存在2600件诉讼。
哈银金租无不良，2017年关注类占比7.63%。评级报告显示其关注类项目江苏雨润肉类产业集团有限公司租赁余额3.86亿元，拨备计提9.52%。江苏雨润肉类产业集团有限公司已被纳入失信执行人，鉴于其债券违约等负面信息，资产质量存疑。此外，关注类客户金安桥水电站、重庆索特（集团）有限公司均存在因银行借款违约被诉的记录。
晨鸣租赁无不良，企查查显示其作为原告涉及多宗融资租赁合同纠纷。且从其融资结构来看，总融资中80%为集团临时集团。
此外，部分融资租赁公司在光伏发电等新能源领域投放较多资金的，下游客户因国家能源补贴政策调整现金流出现恶化，可能导致资产质量下滑甚至逾期、违约等情况。此外，上海华信、永泰能源、盾安等债券违约客户均存在大额融资租赁，卷入的租赁公司将面临资产减值的压力。
四、综合结论
综合评分前十、资质优良的租赁公司有：远东租赁、交银租赁、平安租赁、国银租赁、建信租赁、兴业租赁，资质相对较好的租赁公司有：海通恒信、渤海金控、民生租赁、浦银租赁、江苏租赁、昆仑租赁、环球租赁、华融租赁、河北金租、光大金租、中电投融和、外贸租赁等23家，资质一般的有晨鸣租赁、狮桥、聚信租赁、哈银金租。丰汇租赁潜在违约风险很大。
模型缺陷：未能将公司资产支持证券、无追索权保理等表外业务纳入模型。
