业务模式进一步得到增强。国银租赁致力于逐步优化自身业务 结构，从综合租赁服务提供商向「双轮」业务模式转型。「双轮」指的是飞 机租赁业务及基础设施租赁业务。我们预期，以上两项业务 2016 年的收入将 分别按年增长 15.0%及 3.7%，达到人民币 54.4 亿元及人民币 35.5 亿元。「双 轮」带来的收入预计将占 2016 年公司总收入的 85.4%，2017 年预计这一比例 将增至 92.0%。
融资租赁业务以风险管控为首要任务。由于中小企业经验有限、资产质素较 低，国银租赁的不良资产主要集中于船舶、商用车和工程机械租赁以及其他 租赁两个业务板块。我们预计，截至 2016 年底，公司的不良资产率将按年下 降 0.22 个百分点，至 1.99%。不良资产率的回落主要受惠于风险管控的加强 以及不良资产核销力度的加大。对于融资租赁业务，我们认为，在宏观经济 下行的大环境下，风险的管控远比规模的扩张更为重要。较低的风险会相应 地令收益率降低，我们预计，2016 年公司的净利差及净利息收益率分别为 2.17%及 2.56%，按年分别下降 0.04 及 0.05 个百分点；2017 年则将进一步下降 至 2.10%及 2.51%。今明两年，根据我们的预测，融资租赁业务收入将分别按 年下跌 9.4%及 2.4%，至人民币 54.3 亿元及人民币 53.0 亿元。
飞机租赁业务盈利能力改善。2016 年及 2017 年，我们预测飞机租赁业务的 收入将按年分别增长 15.0%及 24.1%至人民币 54.4 亿元及人民币 67.5 亿元， 主要是受惠于新交付的飞机及盈利能力的提升。经营租赁业务是收入贡献的 主体。新交付飞机主要来自于直接订单，预期 2016 年及 2017 年将各有 21 架 波音和空客飞机交付。我们预计公司的净租金收益率在 2016 年及 2017 年将 分别达到 8.81%及 9.01%。人民币面对贬值的压力，而公司的飞机租赁业务以 美元进行结算，相信将因此受惠。
维持「买入」评级。由于国银租赁对利息支出及减值损失的控制得当，我们 把对公司 2016 年至 2018 年的纯利预测向上修正 4.2%、1.8%及 2.1%。公司业 务表现正常，但股份成交并不活跃，过去 3 个月平均成交额仅为港币 902 万元且自由流通的股票占比仅为 5.9%。公司目前股价相当于 2017 年预测市账率的 0.95 倍，相对比同业估值较低。我们给予公司目标价 2.40 元，相当于 2017年预测市账率的 1.18 倍，同时也是同业 2017 年的平均预测市账率。
